蘇震波擁有近18年醫療行業(yè)經(jīng)驗，曾在強生等知名醫療外資企業(yè)擔任管理人員，從事過(guò)銷(xiāo)售、市場(chǎng)、醫學(xué)、中國區部門(mén)總經(jīng)理等職務(wù)工作，并聯(lián)合創(chuàng )立Techlink Medical。從事醫療投資后，專(zhuān)注于中早期醫療投資，成功主導過(guò)多項器械，醫療服務(wù)及生物制藥的投資。

 

　　美國醫療器械行業(yè)投資趨勢

 

　　做醫療的都知道，美國是全球第一大市場(chǎng)，中國現在雖然漲得很快，現在GDP是全球第二，但是我們的醫療行業(yè)離美國的差距不是一般的遠。美國這么大一個(gè)市場(chǎng)，我們來(lái)看看美國的現狀，為什么美國醫療器械的投資近幾年一直火不起來(lái)?

 

　　下圖是美國的醫療器械IPO的數量，從2000年到2014年，我們可以看到04到07年有一個(gè)高峰，14年又有一點(diǎn)高峰，整體來(lái)說(shuō)，每年大概是10個(gè)左右的IPO數量，跟美國的生物制藥來(lái)說(shuō)根本是九牛一毛，這是很奇怪的現象。美國在醫療器械曾經(jīng)有一段時(shí)間，尤其是2013年之前是很火的，因為大家都在想，醫療器械的風(fēng)險低，周期短，容易上市，但是最后發(fā)現結果不是這樣的。美國醫療器械PMA成本和周期都不容小看，而且要在大公司林立的美國市場(chǎng)站穩腳跟，做到可以IPO的盈利狀態(tài)，并沒(méi)有投資人想象中容易。

 

　　接下來(lái)可以看下Medtech和處方藥銷(xiāo)售的增長(cháng)率。曾經(jīng)假設全球的醫療器械增長(cháng)率應該是比處方藥要大，處方藥的總金額要高，但是最后可以看到出來(lái)的結果不會(huì )差很遠。只有2010到2013年之間有差距。

 

　　接下來(lái)看看融資的金額，這是從2010年到2015年的數據，一直是比較平靜的，到2015年開(kāi)始有點(diǎn)下滑，這里也有一些原因，和美國的政策有關(guān)。

 

　　再看美國藥監局的PMA、PDP、HDE，綠色是第一次通過(guò)PMA/HDE/PDP的創(chuàng )新醫療器械，淺綠色這條線(xiàn)是510(k)，黑色這條線(xiàn)是Supplementary PMA/PDP。美國通過(guò)新的PMA和HDE并不是很多。

 

　　為什么會(huì )這樣?

 

　　首先是和美國的VC結構有很大的關(guān)系。美國很少有臨床醫生會(huì )出來(lái)做VC，去公司里做銷(xiāo)售的就更少，這跟中國的差別是很大的。醫療器械一個(gè)要懂臨床，第二要懂產(chǎn)業(yè)，基本上應該是綜合性復合型比較高的行業(yè)，它的門(mén)檻和藥的門(mén)檻是不一樣的，醫療器械是產(chǎn)業(yè)化的門(mén)檻。

 

　　所以對于美國的VC，第一是美國很多VC是生物醫藥背景出來(lái)的比較多，第二是生物制藥確實(shí)是爆發(fā)性很強，如果做得好，單個(gè)項目的回報可以是很高。最后還有一點(diǎn)，美國的VC尤其是很多大的VC他們的資金量比較大，但是醫療器械用不了那么多錢(qián)。每個(gè)VC能力都有限，不可能投那么多項目，所以會(huì )比較喜歡生物醫藥，這也是一個(gè)原因。

 

　　第二個(gè)是美國的醫改和政策的變化。剛才說(shuō)到2013年之前有一波投資的熱潮，因為大家都想像蠻好的，但是美國發(fā)生了幾個(gè)重要的事情，第一個(gè)是醫?？刭M模式改變了，以前美國從DRG到后來(lái)的按項目收費，到后來(lái)的按療效收費，變化很大。包括美國的醫療器械稅對美國器械行業(yè)也是打擊。尤其初創(chuàng )小的公司是承受不起的。

 

　　還有一個(gè)是高成本的PMA。因為美國的PMA成本是非常高的，在美國做創(chuàng )新醫療器械如果不是真正的創(chuàng )新會(huì )死得很慘，就算拿到證，還得經(jīng)過(guò)臨床價(jià)值的驗證，以及衛生經(jīng)濟學(xué)研究。因為美國新的醫保政策會(huì )很強調臨床價(jià)值加上衛生經(jīng)濟學(xué)，就是這個(gè)東西對病人究竟有什么價(jià)值，所以無(wú)疑對臨床研究及上市銷(xiāo)售帶來(lái)了非常大的考驗。

 

　　還有美國的醫療器械日益集中，很高的壁壘?？梢钥吹矫绹t療器械上市公司里面前20，真正大的80億美元銷(xiāo)售以上的就那么幾家。這就造成了為什么VC有一段時(shí)間認為，它的風(fēng)險低，要不就賣(mài)給上市公司，要不就自己IPO，但是他發(fā)現賣(mài)給上市公司就那么幾家，這和中國不太一樣，它的議價(jià)能力很差。資本市場(chǎng)的環(huán)境也發(fā)現IPO沒(méi)有想像中那么容易，而且巨頭壟斷，導致了并購退出的小公司并不是特別好。因為醫療器械從拿到證，到美國做進(jìn)醫保，再到銷(xiāo)售的門(mén)檻是非常高的。所以做創(chuàng )新公司，尤其是醫療器械并不是那么容易，反觀(guān)生物醫藥里東西一出來(lái)就價(jià)值巨大，做到Phase II就可以去IPO，所以還是不一樣的。這是為什么美國醫療器械近年來(lái)火不起來(lái)的一個(gè)原因。

 

　　經(jīng)過(guò)這幾個(gè)原因我們可以看到，在美國基本上是無(wú)顛覆不生存，基本上成熟國家的醫療器械有一個(gè)特點(diǎn)，做得好的這些，比如說(shuō)達芬奇直覺(jué)外科這樣的公司，它一定有顛覆性的項目，非常有創(chuàng )新力，否則就沒(méi)有別的選擇。因為不像仿制藥，做仿制藥的話(huà)如果是同一個(gè)成分，藥房是有權換掉醫生的處方?？墒轻t療器械就有很大的問(wèn)題，就是要證明你的臨床價(jià)值，確實(shí)和中國進(jìn)口替代的戰術(shù)是完全不一樣的，美國是行不通的。這導致了美國醫療器械的投資一直比較不瘟不火。

 

　　為什么未來(lái)十年是中國醫療器械行業(yè)的黃金十年?

 

　　我們看完美國，再來(lái)看下一個(gè)結論，個(gè)人覺(jué)得未來(lái)十年是中國醫療器械行業(yè)的黃金十年。為什么有這個(gè)論斷?

 

　　根據IMS的數據我國醫療市場(chǎng)規模2015年超過(guò)日本，成為全球第二大市場(chǎng)。中國的器械和藥的占比，這個(gè)比例跟美國成熟國家的比例是趨低的，中國器械和藥的占比只有1：5，可是在美國基本上是一半一半，所以說(shuō)這里的空間是非常大的。

 

　　在中國器械上市公司和生物制藥上市公司的占比也不是一個(gè)概念，基本上可以看到器械的上市公司在A(yíng)股里屈指可數，而藥物的上市公司非常多。

 

　　招標和保險控費的趨勢對中國本土的醫療器械公司是非常有利的，和美國不一樣，越是招標控費，進(jìn)口替代的趨勢就越強，保護國產(chǎn)的趨勢越強。新聞中也可以看到，有明顯的趨勢。這也和中國的醫改模式和市場(chǎng)運行的模式有關(guān)系，因為中國的醫療器械，包括招標，包括進(jìn)醫保，物價(jià)等等，這個(gè)和美國不一樣，美國的保險公司是很強的，而在中國非常分散。

 

　　從這幾個(gè)角度來(lái)說(shuō)，中國醫療器械行業(yè)比美國醫療器械行業(yè)甚至是中國制藥行業(yè)都有非常大的增長(cháng)動(dòng)力，因為增長(cháng)空間非常大。早期的進(jìn)口替代先是從藥開(kāi)始，器械先是從電子類(lèi)或者是設備類(lèi)開(kāi)始，但是它的進(jìn)口替代的進(jìn)程遠遠沒(méi)有完成，這個(gè)空間非常大。

 

　　未來(lái)20年，基本上中國是大概率成為全球醫療器械市場(chǎng)的第一大市場(chǎng)，我們的經(jīng)驗是創(chuàng )新和投資永遠是跟市場(chǎng)大小成正比的。我們看到一些以色列創(chuàng )新的公司，以色列真正創(chuàng )新的醫療器械公司，最后真正好的那些都會(huì )發(fā)現落戶(hù)在美國了。反而在本土因為市場(chǎng)太小所以并不太多，來(lái)中國融資的公司又嚇死你。所以這基本上是一個(gè)經(jīng)驗，而中國近年來(lái)醫療器械公司早期都是進(jìn)口替代，東西很爛。但后來(lái)東西越做越好好，創(chuàng )新是一步步在發(fā)生。

 

　　中國醫療市場(chǎng)也處于類(lèi)似于美國大概是上個(gè)世紀70年代騰飛結束的時(shí)代，大部分美國的醫療公司，尤其是醫療器械公司騰飛都是從那個(gè)時(shí)候開(kāi)始的。它有幾個(gè)關(guān)鍵的前提，中國也非常像。

 

　　第一個(gè)是美國叫嬰兒潮老化，第二是經(jīng)濟快速發(fā)展，科技進(jìn)步與工業(yè)化水平非常高，尤其是戰后，美國從歐洲攬了很多人才，然后包括政策與資金投入的累積效應也非常明顯，各大公司的投入都非常大。國際化的浪潮第一波，包括美國金融市場(chǎng)的發(fā)展，這些都造成了美國醫療器械大的發(fā)展?？梢钥吹浇裉烨?0位耳熟能詳的，包括美敦力，波科等等都是上個(gè)世紀50年代70年代才發(fā)展起來(lái)的巨頭。

 

　　中國也面臨著(zhù)非常類(lèi)似的情況。而且中國的產(chǎn)業(yè)基礎是慢慢齊備的。第一個(gè)是政策方面，都是搞醫療的我就不再贅述。尤其是各園區競爭科技人才簡(jiǎn)直到了瘋狂的情況。有好有壞，用領(lǐng)導的話(huà)來(lái)說(shuō)，讓科技人員富起來(lái)也不是什么壞事兒，只有這樣才能鼓勵創(chuàng )新。但是確實(shí)這么多年的科技投入和累積，確實(shí)是有效果的，美國也一樣。

 

　　還有人才是最重要的，大概在20年前麥肯錫就提出了人才競爭，如果大家有在這個(gè)行業(yè)內的都會(huì )有感覺(jué)到招人很難。人很多，要招一個(gè)合格的人才是很難的，無(wú)論是科技人才、銷(xiāo)售人才、管理人才還是生產(chǎn)人才都是很困難的。但是近30年本土的生物醫學(xué)工程包括清華、上海交大等一批生物醫學(xué)工程系的崛起，還有很多的海外引才計劃，包括千人計劃、百人計劃等，確實(shí)把很多海外一些核心技術(shù)的人吸引過(guò)來(lái)，因為他們是有經(jīng)濟利益在里面的。

 

　　從管理方面，中國的醫療市場(chǎng)，近10年，在跨國公司要往上走的，中國市場(chǎng)是要過(guò)來(lái)鍍金。這也造成了很多跨國公司，比如說(shuō)強生、GE這樣的公司培養了一大批的本土人才。我們很多創(chuàng )業(yè)公司要找人的時(shí)候，如果回到十年前是根本找不到人的，都得自己干。很多時(shí)候都像農民一樣，自己做技術(shù)人員，手把手的弄起來(lái)，找醫生聊啊聊。今天要找一個(gè)銷(xiāo)售或者是市場(chǎng)，找一個(gè)搭檔是非常容易的，很多人都愿意出來(lái)，這也是很大的不同。

 

　　還有金融市場(chǎng)的造富效應，各方的熱情都涌到這里來(lái)。

 

　　產(chǎn)業(yè)鏈也逐步完善，如珠三角是明顯的電子類(lèi)的比較強，長(cháng)三角的器械比如說(shuō)機械、材料都比較強，這些都形成了區域性的特點(diǎn)。這些特點(diǎn)都會(huì )有一個(gè)產(chǎn)業(yè)集群，要找一個(gè)什么人加工，請一個(gè)什么工人或者是技術(shù)人員，也都會(huì )比較容易，以前是比較難的。所以產(chǎn)業(yè)鏈的形成，產(chǎn)業(yè)承接能力就開(kāi)始加強，海外并購開(kāi)始興起，都帶來(lái)了新的機會(huì )。

 

　　為什么是中國醫療器械的黃金十年?因為進(jìn)口替代是一個(gè)非常特殊的策略，只有在中國這樣的國家執行效果才會(huì )明顯。由于中國巨大的市場(chǎng)和快速成長(cháng)的市場(chǎng)，我們確實(shí)看到過(guò)去很多成功的公司，像樂(lè )普、邁瑞這樣的公司都是走在前面的。

 

　　醫療器械行業(yè)投資幾大特點(diǎn)

 

　　第一是品類(lèi)繁多。

 

　　行業(yè)是具有高度的多樣性，非常難掌握。但是投資和創(chuàng )業(yè)的機會(huì )非常多，每一個(gè)細分品類(lèi)都有它的機會(huì )，每一個(gè)好像都不大。但是那個(gè)點(diǎn)都不錯，可以活得挺好。分類(lèi)也很分散，有大設備，小設備，耗材有高耗、低耗，醫用器械，家用器械等等，診斷，治療類(lèi)，分類(lèi)本身就很多，運營(yíng)環(huán)節也很多。每一個(gè)機會(huì )都比較多，但是比較散。第二是增長(cháng)高，利潤好。

 

　　雖然說(shuō)藥的毛利會(huì )更高，但是藥的研發(fā)投入非常高，要看怎么算生產(chǎn)成本，而且藥品的失敗風(fēng)險也很高，沉默成本很高。醫療器械如果是這個(gè)行業(yè)里面做過(guò)的，拿著(zhù)核心技術(shù)出來(lái)的，這個(gè)失敗的幾率是比較低的，剩下的只是拿證的速度和后面的市場(chǎng)情況。所以增長(cháng)很高，設備類(lèi)的5成以上的毛利是很正常的，有的可能會(huì )更高。高質(zhì)耗材基本上是80%以上的毛利，做不到就別干了。

 

　　但是他們的單個(gè)品種很容易碰到天花板，器械單個(gè)品類(lèi)能夠做到1億以上的就很好了。能做到10億的就非常厲害了，單品種像心臟支架、骨科的鋼板都是比較大的。

 

　　第三是品牌營(yíng)銷(xiāo)的影響力是明顯強于新技術(shù)的。

 

　　因為這里有一個(gè)特點(diǎn)，這和醫生的話(huà)語(yǔ)權有關(guān)，我們會(huì )發(fā)現招標，藥一招，藥價(jià)就受壓力，而器械怎么控，招標價(jià)都很難下來(lái)。因為和醫生的使用習慣不一樣。同樣的一個(gè)化合物我可以替換它，但是如果同樣一個(gè)器械你敢替換它，在美國的話(huà)醫生就要罵死這個(gè)醫院。在中國雖然沒(méi)有這么強勢，但是也有類(lèi)似的情況，醫生的話(huà)語(yǔ)權很強，而且這也有一定的合理性，因為一個(gè)醫生用慣了一個(gè)器械，他熟手了，效果就是好。要他換一個(gè)器械，就是不順手，用起來(lái)效果就沒(méi)那么好，還得重新學(xué)習。所以對品牌營(yíng)銷(xiāo)要求很高，所以為什么我們可以看到來(lái)來(lái)去去就是那20家大公司在玩，有它們的道理，因為它們的品牌營(yíng)銷(xiāo)各方面已經(jīng)建立在那里了。

 

　　第四是投資周期短，資金需求量較小，風(fēng)險相對比較低，尤其對頭三張有效的證。

 

　　但是也是一樣，大家都面臨著(zhù)天花板比較明顯，如果你上不了市或者是賣(mài)不掉，對風(fēng)投來(lái)說(shuō)也是虧錢(qián)的，所以我個(gè)人認為頭三張證是非常重要的，如果是你做不到進(jìn)入第一梯隊，個(gè)人認為投資價(jià)值就要仔細考慮了。

 

　　第五是在技術(shù)創(chuàng )新上比較偏重于成熟工業(yè)技術(shù)的醫學(xué)轉化，很少有單純的技術(shù)顛覆性的產(chǎn)品。

 

　　比如說(shuō)強生，它自己沒(méi)有做什么創(chuàng )新，大部分是買(mǎi)回來(lái)的。真正創(chuàng )新的是小公司，比如說(shuō)達芬奇，波科等等，但是即使是達芬奇和波科介入的都是成熟工業(yè)技術(shù)，是幾十年驗證很多了，很少說(shuō)從來(lái)沒(méi)有聽(tīng)過(guò)這個(gè)技術(shù)拿過(guò)來(lái)給人體用的，這和倫理有違，所以基本上看到器械，你是可以預期的。

 

　　最后是公司的成功還不純粹是產(chǎn)品，涉及到研發(fā)、生產(chǎn)，生產(chǎn)里面還有很多，包括Market Access，包括CFDA注冊、招標、物價(jià)、社保等等，這些東西在歐美包括中國都有專(zhuān)門(mén)的公司做，國內公司也在請商務(wù)人員做招標等等，非常重要，不是產(chǎn)品做出來(lái)了做得好就行了，不是這樣一回事。我們經(jīng)?？吹揭恍┘夹g(shù)人員從海外回來(lái)創(chuàng )業(yè)，都很拽，拽到后面頭就低下來(lái)了，就是這個(gè)道理。

 

　　還有包括營(yíng)銷(xiāo)，孵化，投資并購等等，因為你既然單個(gè)品類(lèi)的天花板比較明顯，要擴張，靠自己做是很難的，應該是選擇一個(gè)專(zhuān)科領(lǐng)域，包括并購合作等等，把它發(fā)展起來(lái)，這是比較現實(shí)的。

 

　　第六是對器械的公司，我個(gè)人認為是更看企業(yè)家的，更看人。

 

　　如果企業(yè)家是優(yōu)秀的，那么他成功的幾率就比較高，做大的幾率就比較高。如果光看產(chǎn)品，并購機會(huì )是比較高的，但是估值是不一樣的。而且器械對團隊的運營(yíng)能力要求也比較高，對投資人的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗要求也比較高，既要看懂生物醫學(xué)工程的一些東西，也要看這個(gè)團隊，要看人。你還得看它的品類(lèi)，常說(shuō)隔行如隔山，做消化的看做外科的就是一頭霧水，做耗材的看設備也是差別很大的。所以里面的門(mén)檻和藥的門(mén)檻不是太一樣。

 

　　什么樣的醫療器械公司會(huì )成功?

 

　　分享幾個(gè)案例和大家分享：

 

　　首先是看兩個(gè)比較典型的公司，一個(gè)是美敦力，一個(gè)是直覺(jué)外科，看看有什么共同的特點(diǎn)。

 

　　細分行業(yè)的容量與持續擴張能力

 

　　關(guān)鍵產(chǎn)品的創(chuàng )新性與臨床實(shí)踐顛覆性

 

　　創(chuàng )始人與管理團隊問(wèn)題

 

　　恰當的起步時(shí)機與第一梯隊的重要性

 

　　第一個(gè)他們在創(chuàng )業(yè)的過(guò)程中起點(diǎn)的細分行業(yè)的容量都非常大，而且他們都在這個(gè)起點(diǎn)，作為切入點(diǎn)的細分行業(yè)很快做到老大。而且他們表現出來(lái)持續的擴張能力，無(wú)論是對自己的專(zhuān)利保護還是對并購，包括自己的營(yíng)銷(xiāo)渠道品牌，國際化，都表現得異乎其它公司的能力。

 

　　美敦力是50年代，從起搏器起家。很快就從一個(gè)區域代理商變成了一個(gè)起搏器的領(lǐng)先企業(yè)，其中有一個(gè)技術(shù)還不是自己的。它的起點(diǎn)也非常好，那時(shí)候領(lǐng)域還是空白的，所以很快就占領(lǐng)了這個(gè)領(lǐng)域。之后美敦力就很多人都聽(tīng)過(guò)，通過(guò)持續的擴張，并購，已經(jīng)成為現在橫跨骨科，心血管、內分泌等等幾大科室的巨頭。

　　直覺(jué)外科就是達芬奇，它挑的行業(yè)是非常好的，手術(shù)機器人，也就是第三代外科(第二代外科是微創(chuàng )，第一代外科是開(kāi)腹)。第三代外科對強生產(chǎn)生威脅，美國新聞在去年年初的時(shí)候說(shuō)到，強生和Google宣布聯(lián)合研發(fā)手術(shù)機器人。它感覺(jué)到了威脅。強生是很保守的公司，達芬奇的第四代第五代已經(jīng)把一些超聲刀等整合在機器人手臂上了，在未來(lái)這會(huì )對強生這樣的公司造成威脅。

 

　　美敦力和直覺(jué)外科的細分行業(yè)起步選得非常好，接下來(lái)表現出的企業(yè)運營(yíng)能力，達芬奇每年花3千萬(wàn)美元在專(zhuān)利上，國內沒(méi)有一個(gè)可以成功繞過(guò)它的專(zhuān)利，做出和它一模一樣的東西。很多人說(shuō)做出來(lái)了，但是做出來(lái)的基本上不能滿(mǎn)足臨床真正需求，炒作概念的多。

 

　　第二點(diǎn)是它們關(guān)鍵產(chǎn)品的創(chuàng )新性和臨床產(chǎn)品的實(shí)踐顛覆性都非常強的。這是在美國的情況，中國是另外一個(gè)故事，進(jìn)口替代的故事，無(wú)論是它的起搏器還是手術(shù)機器人。

 

　　第三個(gè)是創(chuàng )始人和管理團隊的問(wèn)題。兩個(gè)企業(yè)的創(chuàng )始人都是非常優(yōu)秀的企業(yè)家，達芬奇的創(chuàng )始人是一個(gè)技術(shù)人員，原來(lái)是斯坦福的一個(gè)博士，他的投資人給他配了一個(gè)非常強的運營(yíng)團隊，所以達芬奇可以看到是近十年來(lái)美國創(chuàng )新的模式，而美敦力和強生則是過(guò)去幾十年的主流模式。所以它們會(huì )更強調技術(shù)創(chuàng )新，我們做醫療器械的都知道，醫療產(chǎn)品就是產(chǎn)品越好，越容易賣(mài)，對銷(xiāo)售和渠道依賴(lài)越小;產(chǎn)品越不好，企業(yè)家運營(yíng)，做渠道，和醫生的關(guān)系就更重要。所以就看是什么樣的產(chǎn)品。

 

　　還有一點(diǎn)是有恰當的起步時(shí)間和第一梯隊，這個(gè)很重要。美敦力算是第一批在做起搏器的，直覺(jué)外科絕對不是第一個(gè)做手術(shù)機器人的，所以說(shuō)是不是第一個(gè)注冊證并不是很重要，我們國內經(jīng)常有一些券商說(shuō)我這是第一個(gè)證，第一個(gè)證如果沒(méi)有效，醫生是講體驗的，如果不是有效的證就是廢的，醫生不會(huì )用。所以它是不是第一梯隊非常重要。這兩個(gè)都是穩穩的第一梯隊，現在誰(shuí)也搶不到他們。

 

　　再來(lái)看看國內是什么情況呢?

 

　　一個(gè)是上海微創(chuàng )，一個(gè)是樂(lè )普，兩個(gè)都是心血管公司。它的行業(yè)選擇也非常好，或者是邁瑞，它在起步的時(shí)候行業(yè)選擇是非常好的，那個(gè)時(shí)候它所在的領(lǐng)域，進(jìn)口替代是剛剛開(kāi)始，而上海微創(chuàng )和樂(lè )普選擇的是心血管，當時(shí)國內的支架全部是進(jìn)口的，沒(méi)有國產(chǎn)的，當然它們兩個(gè)都不是第一張證。所以它們細分行業(yè)非常好，選擇的點(diǎn)也非常大，剛好切入了中國醫療器械，而且對整個(gè)控制的一個(gè)點(diǎn)。

 

　　第二個(gè)是它們關(guān)鍵產(chǎn)品的進(jìn)口替代的時(shí)機也非常好。當然進(jìn)口的市場(chǎng)，當時(shí)幾家已經(jīng)把市場(chǎng)培養起來(lái)了，但是有很多病人其實(shí)沒(méi)有那么多錢(qián)，醫生也要用東西，所以這個(gè)跨國廠(chǎng)家在中國把市場(chǎng)培育起來(lái)也是非常重要的。

 

　　第三個(gè)是創(chuàng )始人和企業(yè)的基因，這兩家公司還有一點(diǎn)不一樣。樂(lè )普是一個(gè)非常優(yōu)秀的企業(yè)家，上海微創(chuàng )的產(chǎn)品技術(shù)更強一些。他們第一代出來(lái)的產(chǎn)品和進(jìn)口比是很爛的，我們當時(shí)想這樣的產(chǎn)品有誰(shuí)用?但是最后讓我們大跌眼鏡。為什么說(shuō)創(chuàng )新很重要?它只要切中了那個(gè)點(diǎn)，所以醫療器械的創(chuàng )業(yè)選點(diǎn)是非常重要的，只要在適當的時(shí)機選擇了適當的點(diǎn)，創(chuàng )始人都是不簡(jiǎn)單的。所以選定和創(chuàng )業(yè)的時(shí)機和企業(yè)家的運營(yíng)能力往往是排在前面的。

 

　　企業(yè)的基因樂(lè )普明顯不是創(chuàng )新驅動(dòng)的一個(gè)公司，明顯是一個(gè)企業(yè)家，它就是專(zhuān)注心血管，現在整個(gè)布局是非常好的，甚至一定程度比上海微創(chuàng )都要好。所以說(shuō)是不一樣的。

 

　　最后我們探討一點(diǎn)，究竟是時(shí)勢造英雄還是怎樣?

 

　　時(shí)機是非常重要的，就是你有沒(méi)有在適當的時(shí)候選擇了一個(gè)適當的點(diǎn)進(jìn)入第一梯隊，這是非常重要的。

 

　　什么醫療器械公司會(huì )有比較大的成功幾率?

 

　　第一個(gè)要找對細分行業(yè)。

 

　　這個(gè)細分行業(yè)一定有幾個(gè)特點(diǎn)，市場(chǎng)一定要廣闊，發(fā)病率，替代療法的競爭力，包括付費意愿，究竟是誰(shuí)付費，還有付費額，這些是非常重要的，毛利一定要夠高，因為要運營(yíng)品牌和銷(xiāo)售，毛利不夠高是不現實(shí)的。所以如果一個(gè)醫療企業(yè)公司跑過(guò)來(lái)說(shuō)他的毛利只有50%，那么就要小心了，或者是創(chuàng )業(yè)的時(shí)候就要小心。

 

　　我們經(jīng)常有看，進(jìn)口替代的創(chuàng )始人就跑過(guò)來(lái)說(shuō)，這個(gè)東西做得和進(jìn)口的一模一樣，一問(wèn)里面的組成包括自己的生產(chǎn)成本，最后這個(gè)其實(shí)是沒(méi)有競爭力的，那樣就沒(méi)有意義，毛利太低了。如果是沒(méi)有辦法解決這個(gè)問(wèn)題，基本上這個(gè)創(chuàng )業(yè)是非常危險的。尤其是在工藝上，有很多醫療器械供應商，包括強生，美敦力這樣的公司，它的供應商體系是排他的，說(shuō)白了告訴渠道也不能買(mǎi)，買(mǎi)了之后換一個(gè)零件就是兩回事。

 

　　所以產(chǎn)品的研發(fā)和生產(chǎn)的研發(fā)是兩回事，生產(chǎn)方面包括供應鏈的選擇，這些都是非常有價(jià)值的。如果一個(gè)醫療器械公司連這一點(diǎn)，不是在行內的，這樣每一個(gè)都是錢(qián)，一個(gè)零件選錯了，可能差別就會(huì )很大。我們估值怎么估?減少試錯的成本也是估值的基礎。

 

　　第二個(gè)是產(chǎn)品的競爭力。

 

　　首先是中國未來(lái)十年一定是進(jìn)口替代非常好的時(shí)候。這是毫無(wú)疑問(wèn)的，有很多的細分領(lǐng)域還沒(méi)有開(kāi)始，或者是還沒(méi)有完成。第一梯隊還沒(méi)有出現，它有了，可是沒(méi)有出現。有很多原因，包括工業(yè)發(fā)展和核心技術(shù)的可靠性，原材料和工藝的成本控制優(yōu)勢等等。這對中國未來(lái)是非常大的機會(huì )。

 

　　然后我們有很多微創(chuàng )新的醫療器械產(chǎn)品。還有一類(lèi)也有一些顛覆性的創(chuàng )新醫療器械產(chǎn)品，最近國內說(shuō)沒(méi)有創(chuàng )新，其實(shí)有，其實(shí)不容易，在手術(shù)機器人領(lǐng)域確實(shí)有一家做得很不錯，當然也是國外回來(lái)的。我們認為產(chǎn)品具有競爭力是這三大類(lèi)，這是有可能的。前兩大類(lèi)一定是看企業(yè)家和他的運營(yíng)能力，最后一類(lèi)是可以只看技術(shù)。

 

　　第三個(gè)是非常優(yōu)秀的創(chuàng )始人和管理團隊。

 

　　這個(gè)是重中之重，我們所有投資都是投人，最后都要看創(chuàng )始人和他的團隊。成員一定要非常熟悉行業(yè)，掌握核心技術(shù)，這個(gè)核心技術(shù)不是我在學(xué)校里面弄出來(lái)就行了，最終里面的生產(chǎn)管理要有很成熟的方案，最好是在做過(guò)的，直接搬過(guò)來(lái)，那個(gè)是風(fēng)險最低的，也是最快的，那些都是錢(qián)，摸索的過(guò)程就是錢(qián)。

 

　　團隊的架構要健康，股權架構不健康是投資的致命傷，尤其是醫療器械行業(yè)，如果是股權太分散，或者是核心的人都沒(méi)有得到激勵，我們也可以看到很多失敗的案例。至少我們看有一半的公司都是因為股權架構設置不合理或者是創(chuàng )始人不分利，或者是不懂得分利，最后才失敗了。

 

　　最后是企業(yè)家精神。

 

　　這是我們認為重中之重的，這個(gè)仁者見(jiàn)仁智者見(jiàn)智。

 

　　除了三個(gè)是起步之外，上市之后，為什么說(shuō)企業(yè)家的運營(yíng)能力很強，包括資本運作能力，因為基本上上市之后，如果不能表現出持續的擴張細分領(lǐng)域的能力，基本上就沒(méi)戲，靠一個(gè)品種上市是非常難的。細分領(lǐng)域就那么幾個(gè)，市場(chǎng)就那么大，所以這個(gè)是非常重要的。

 

　　反面的例子：說(shuō)說(shuō)國產(chǎn)手術(shù)機器人。前段時(shí)間是看得比較多的，國內很多都說(shuō)我做出來(lái)了，但是實(shí)際上電子元件不穩定，精確度很差，算法的差距很大，包括機械加工，都會(huì )導致刀頭磨損，壽命很短，你說(shuō)比達芬奇便宜，但是實(shí)際上使用次數少，那樣就沒(méi)意義，成本不是真的便宜了。轉速控制不穩定，術(shù)中抖動(dòng)比達芬奇大。因為手術(shù)機器人有一個(gè)很大的賣(mài)點(diǎn)就是防抖，醫生做精細手術(shù)，細微的情況下稍微一抖就會(huì )破壞比較大，所以說(shuō)如果做不到這點(diǎn)，也基本上沒(méi)有意義，國內目前的情況基本上在骨科玩一玩還可以。

 

　　有一個(gè)公司，說(shuō)自己是第一張證。我們之前問(wèn)那個(gè)機器人的醫生，醫生說(shuō)領(lǐng)導來(lái)了我們就搬出來(lái)給大家看看，領(lǐng)導走了這個(gè)東西就放在一邊，是政績(jì)工程。

 

　　還有一個(gè)很?chē)乐氐氖菄鴥裙鈱W(xué)的差距，有經(jīng)驗的外科醫生都知道，尤其是手術(shù)機器人領(lǐng)域，只要用過(guò)，現在國產(chǎn)的手術(shù)機器人所謂的力反饋根本就是一個(gè)坑，有力反饋肯定是好，但是不是必要的。有經(jīng)驗的手術(shù)醫生在高清的環(huán)境下憑經(jīng)驗可以把手術(shù)做得非常好，根本不需要力反饋。而目前這一塊技術(shù)的頂尖基本上控制在日本人和德國人手里。

 

　　所以東西要做出來(lái)，最后工藝要有要求。尤其是醫生用來(lái)做手術(shù)的，醫生的體驗重要，而且買(mǎi)得起的都是大三甲，一千萬(wàn)對大三甲來(lái)說(shuō)重要嗎?達芬奇機器人對三甲醫院是掙錢(qián)的。所以說(shuō)基本上達芬奇現在在中國銷(xiāo)售受限，根本不是產(chǎn)品的問(wèn)題，而是配置證的問(wèn)題。國產(chǎn)的就算做到500萬(wàn)又如何?如果不能解決臨床的問(wèn)題，并不是一個(gè)有效的證，沒(méi)有什么意義。

 

　　我們還是要看什么樣的醫療企業(yè)公司會(huì )有比較大的成功幾率，這里面還是比較明顯的。

 

　　醫療器械行業(yè)投資的邏輯

 

　　首先看細分行業(yè)：市場(chǎng)空間要足夠大;第一梯隊尚未形成或正在形成過(guò)程中(通常該領(lǐng)域有效注冊證最好在三張以?xún)?;行業(yè)是否公司核心能力圈之內;

 

　　其次看產(chǎn)品：顛覆產(chǎn)品?微創(chuàng )新?中國器械投資“進(jìn)口替代”的2.0版本?要對海外投資初創(chuàng )醫療器械企業(yè)足夠慎重;

 

　　人永遠是第一位的要素：企業(yè)家永遠是稀缺品，尋找每個(gè)細分領(lǐng)域的平臺型公司;

 

　　器械公司并購整合十分頻繁，估值合理的技術(shù)型公司早期投資機會(huì )非常多。

 

　　一定是看細分行業(yè)。市場(chǎng)空間足夠大，第一梯隊沒(méi)有形成或者是正在形成的過(guò)程中，一般一個(gè)細分領(lǐng)域，每個(gè)地方不一樣，最好不要有效的證超過(guò)3張，第一張證是有價(jià)值的，第二張減半，第三張就砍下來(lái)，第四基本上是可有可無(wú)了。

 

　　然后看產(chǎn)品，是顛覆性產(chǎn)品還是微創(chuàng )性的產(chǎn)品，還是進(jìn)口替代?進(jìn)口替代也分兩種，以前像邁瑞、上海微創(chuàng )那樣的時(shí)代已經(jīng)沒(méi)有了，有了一大批這樣的上市公司，如果很容易做出來(lái)產(chǎn)品，人家就會(huì )做得更快。上市公司業(yè)績(jì)壓力也很大，天天在琢磨該去哪里做BD該去發(fā)展哪個(gè)領(lǐng)域。因為工業(yè)技術(shù)是很容易人家做得比你快，已經(jīng)沒(méi)意義了，所以進(jìn)口替代在未來(lái)十年還是一個(gè)主流，但是會(huì )進(jìn)入進(jìn)口替代2.0，還是要有一些核心的技術(shù)在里面，如果只是簡(jiǎn)單的模仿，已經(jīng)沒(méi)有生存的空間，至少沒(méi)有VC介入的理由。

 

　　然后人永遠是第一位的要素。企業(yè)家永遠是稀缺品，我們投資是投人，要發(fā)現一個(gè)好的企業(yè)家真的太難了，不是那么容易，萬(wàn)中挑一。但是無(wú)論是自己創(chuàng )業(yè)也好，投資也好，其實(shí)投一個(gè)細分領(lǐng)域，如果是你找準了頭三張證，賣(mài)給上市公司，無(wú)論是醫療還是不是醫療，你的收益還是不錯的，只要估值足夠便宜。

 

　　最后是器械公司的并購整合是十分頻繁的，估值合理的技術(shù)型公司早期投資機會(huì )是非常多的，也非常好。

 

　　近年來(lái)醫療器械并購概覽

 

　　PS(市銷(xiāo)率)是從17倍到2倍左右，當然1.7倍的多一點(diǎn)，好像是做VEM的。但是可以看到并購比較大的基本上是4到5倍的PS，比如說(shuō)美敦力。美敦力像并購Covidien這樣的公司大概也是幾倍的PS，而且還考慮了稅的問(wèn)題。

 

　　因為Covidien的稅務(wù)地是在愛(ài)爾蘭，那里是避稅地，而且美敦力在海外有大量的現金，根據美國的稅法它回到美國或并購美國的公司要交非常高的稅，所以它做海外并購。所以即使是這種情況，它的PS都不是特別高。這個(gè)PS最終還是要看你自己的成長(cháng)性和這個(gè)領(lǐng)域的布局，比如說(shuō)Smith &Nephew并Blue Belt，Blue Belt是做Robot，新的東西估值會(huì )比較高，這個(gè)也很正常。所以最終還是看技術(shù)。

 

　　骨科領(lǐng)域的并購是比較頻繁的，比如說(shuō)Zmmer，骨科領(lǐng)域基本上也是1點(diǎn)幾倍的PS到14倍的PS都有，最高我們見(jiàn)過(guò)17倍的PS，但是這種情況非常少有。所以自己有企業(yè)的話(huà)要想賣(mài)多少錢(qián)，自己要想一想，跨國公司的并購一般比國內公司的老板手要松很多的。

 

　　目前醫療器械重點(diǎn)細分市場(chǎng)

 

　　大的細分市場(chǎng)主要是幾個(gè)，除了IVD和影象之外，器械最重要的是心血管，骨科，眼科，內鏡，傷口管理、外科是比較大的。增長(cháng)比較快的是ENT、神經(jīng)外科、糖尿病等幾個(gè)領(lǐng)域。

 

　　我們來(lái)看看Market Sizes和它的增長(cháng)率，就主要的幾個(gè)細分領(lǐng)域。我們來(lái)看TAVR，TAVR是心血管的，目前的市場(chǎng)大概是15億美元左右，但是增速非常高，是十幾個(gè)點(diǎn)，基本上國際上的平均增速是4-5個(gè)點(diǎn)左右。國內的增速會(huì )去到兩位數左右，20個(gè)點(diǎn)左右。

 

　　所以說(shuō)這個(gè)領(lǐng)域是非常好的領(lǐng)域，如果大家要選投資或者是創(chuàng )業(yè)，肯定是這個(gè)象限以上的最好，到了這個(gè)象限就要仔細看了，有沒(méi)有有效的證。比如說(shuō)像Wound closure、Spine這些都是有機會(huì )的，但是是放在下面的象限，因為這個(gè)是全球的，所以中國情況不太一樣。尤其是神經(jīng)調控領(lǐng)域是非常好的領(lǐng)域。

 

　　幾個(gè)大的科室都在這里，醫學(xué)影像的增速是不高的，國內應該還有一些細分領(lǐng)域，還有一波進(jìn)口替代的機會(huì )，但是大的機會(huì )不多。大的機會(huì )主要是在這個(gè)象限。這個(gè)象限的機會(huì )是很多的。

 

　　個(gè)人對醫療器械的投資策略，基本上關(guān)注兩類(lèi)：

 

　　一類(lèi)是中國和美國兩地產(chǎn)生彎道超車(chē)的新的科技平臺，這個(gè)是比較少的。

 

　　第二個(gè)是我們重點(diǎn)關(guān)注未來(lái)十年中國市場(chǎng)的兩種進(jìn)口替代的模式。

 

　　第一種是以國內有核心技術(shù)，從海外回來(lái)，這個(gè)核心技術(shù)能夠直接帶來(lái)第一張有效的證，這種我們是比較喜歡的，如果是能夠配合這個(gè)企業(yè)家本身的能力很強，那是最理想的，可以作為一個(gè)上市公司來(lái)培養。

 

　　第二種是現在大量的上市公司想非常大的并購需求，國內稍微好的資產(chǎn)都非常貴，海外，美國的醫療器械投資并不是很火，這個(gè)里面是有很多機會(huì )的，非常非常多的機會(huì )。

 

　　我們會(huì )挑剔幾個(gè)大的品種科室，一個(gè)是外科，心血管，骨科，影像，糖尿病，泌尿，口腔，傷口管理。這個(gè)外科是普外科。

 

　　新興的技術(shù)，微創(chuàng )一定是一個(gè)主流，內科、外科現在提出一個(gè)介入，所以這里出現的技術(shù)非常多，從早期的心血管到現在，幾乎所有的科室都可以見(jiàn)到介入，包括耳鼻喉都有介入，所以這是一個(gè)方向。

 

　　再生醫學(xué)也是一個(gè)方向。數字醫學(xué)和自動(dòng)化，這個(gè)是毫無(wú)疑問(wèn)未來(lái)的方向。神經(jīng)調控是我非?？春玫念I(lǐng)域。納米醫學(xué)，包括超聲影像技術(shù)，還有國內比較空白的，可能是一些影像的設備，國內還是有很多機會(huì )的，也都沒(méi)有人做得很好。

 

　　快速成長(cháng)的科室，有眼科，神經(jīng)外科，消化，ENT，疼痛科，感控，整形美容等等，這些我們會(huì )更喜歡，因為這些比較新，它的增速很快，市場(chǎng)沒(méi)有上面的大，但是它的競爭相對也小一點(diǎn)，所以這幾個(gè)領(lǐng)域我個(gè)人都是比較看好的。

 

　　對幾個(gè)科室的看法

 

　　外科

 

　　主要集中在微創(chuàng )，機器人和內窺鏡。

 

　　外科作為一個(gè)很大的品類(lèi)，現在國內真正的外科上市公司還一家沒(méi)有，聽(tīng)說(shuō)瑞奇是報了，不知道什么時(shí)候可以上，而且瑞奇主要是腔鏡下吻合器做得比較好，其它品類(lèi)也不怎么樣，開(kāi)放性吻合器的話(huà)基本上也是沒(méi)戲的。所以說(shuō)這個(gè)領(lǐng)域，本人比較看好能量外科這個(gè)子模塊，目前國內有證的有兩個(gè)半，有一家是二類(lèi)是打擦邊球，居然拿個(gè)二類(lèi)證也敢到處賣(mài)，真是中國特色，有一家拿證的技術(shù)落后，半死不活的，有一家已經(jīng)拿證了就是瑞奇，但是我們分析下來(lái)，目前的這兩張證都不是有效的，基本上用量非常低，我的判斷不太可能做得起來(lái)。所以這一塊領(lǐng)域我是很看好的，我們也在這方面在尋找投資。

 

　　腹腔鏡和相關(guān)器械是喜歡的。機器人不要問(wèn)了，肯定是喜歡的，但是我會(huì )很謹慎，由于各種工業(yè)的問(wèn)題，但是確實(shí)也有他的吸引力的地方，比如說(shuō)如果做剛性機器人，確實(shí)有很多問(wèn)題解決不了，可以試一試柔性的。這個(gè)里面有一些不一樣的地方，因為標準的機器人手術(shù)比如說(shuō)泌尿，比如說(shuō)心血管，微創(chuàng )等等，這些方面有一些機器人，理論上是更有機會(huì )的。

 

　　有一些低耗也是本人喜歡的，像一些止血產(chǎn)品市場(chǎng)非常大，但是實(shí)際上在國內空間大的有效的證不是非常大，如果是產(chǎn)品做得好，企業(yè)家團隊很強的，我們是非常喜歡的。

 

　　心腦血管

 

　　毫無(wú)疑問(wèn)是第一大科室，除了IVD和影像之外，器械類(lèi)的第一大科室，而且增速也一樣很快，這么大的科室增速還是很快，和其病種有關(guān)。

 

　　OCT，心血管的OCT是增速非常高的，雖然它size很小，它size小其實(shí)主要還是看全降解支架(BDS)什么時(shí)候起來(lái)。全降解支架個(gè)人的判斷是5年之內很難起來(lái)，第一個(gè)是和材料技術(shù)有關(guān)，基本上現在的降解材料沒(méi)有辦法做到滿(mǎn)足醫生要求的，所以大部分的都只能用在簡(jiǎn)單的病例，對于復雜病變是沒(méi)有辦法用的，所以是有限的，而且現在第三代的DES效果非常好，如果一個(gè)有良心的醫生，你可以想一想為什么要用BVS?

 

　　TAVR毫無(wú)疑問(wèn)是一個(gè)非常好的方向，這是繼心臟支架之后下一個(gè)千億級的市場(chǎng)，大家可以看到線(xiàn)下面包括DES、IVUS等等，這些在國際上都不是創(chuàng )業(yè)的熱點(diǎn)，可是在中國的這些領(lǐng)域里面，真正做好的是不多的，還有很多機會(huì )。上市公司包括上海微創(chuàng )，樂(lè )普都有做，但是他們都做得不夠好，醫生的標配是拿一個(gè)國產(chǎn)的支架，配一個(gè)泰爾茂，其實(shí)這里面是有機會(huì )的。

 

　　骨科，神經(jīng)外科

 

　　在美國骨科，神經(jīng)外科是放在一塊兒來(lái)說(shuō)的。

 

　　這兩個(gè)科室也是我們高度看好的。市場(chǎng)非常大，我們有很多，包括生物材料，顱腦修補等等，我會(huì )重點(diǎn)看好Neuromouilation。Neuromouilation的主要市場(chǎng)還是放在Pain這塊，這塊市場(chǎng)很大，國內現在有兩家公司在做，一個(gè)是北京的，一個(gè)是蘇州的，但是都還要再看，也有別的公司在做。

 

　　這個(gè)領(lǐng)域我們可以看到，人類(lèi)的疾病，從微觀(guān)層面都說(shuō)精準醫學(xué)，分子生物學(xué)解決是一個(gè)路線(xiàn)，另外從神經(jīng)調控的方向也是一個(gè)路線(xiàn)，因為人所有的器官，所有的組織活性都跟神經(jīng)是相關(guān)的。大概是去年的時(shí)候GSK專(zhuān)門(mén)成立了一個(gè)生物物理部門(mén)，專(zhuān)門(mén)做神經(jīng)調控產(chǎn)品的。

 

　　強生的風(fēng)投部門(mén)，剛剛宣布投資了一家神經(jīng)調控的公司，是治療肥胖和高血壓的，這個(gè)領(lǐng)域還是希望很大的，尤其是藥物已經(jīng)對它沒(méi)有效果了。所以這個(gè)領(lǐng)域我們也是高度看好，但是它的難度也更高，所以國內能夠做這個(gè)的非常少，目前只有兩個(gè)團隊能做出來(lái)，而且國內這兩個(gè)主要還是電池，電池都是買(mǎi)自于歐洲的一家公司，自己創(chuàng )新的技術(shù)不是很多。未來(lái)這里面會(huì )有很多機會(huì )，我們也高度看好。

 

　　眼科

 

　　我們做臨床的都知道，醫院里面叫做“金眼科，銀外科”，眼科醫生一般做不了領(lǐng)導，但是都很掙錢(qián)，為什么?因為眼科是一個(gè)很封閉的小科室，好像和外面沒(méi)有什么交流，而且眼科早期學(xué)醫的不是很重視，說(shuō)女人去得多，男人一般喜歡去外科。但是我們看眼科的市場(chǎng)非常大，而且增速非?？?，而且眼科有一定的獨特性，毛利非常高。

 

　　看幾個(gè)大的跨國藥企，包括幾宗大的收購案，這些公司都是非常明顯的，國內的眼科做得很差，真的能夠做進(jìn)口替代的還沒(méi)有開(kāi)始，無(wú)論是你的波切機，人工晶體等等，沒(méi)有一個(gè)廠(chǎng)家能夠完成進(jìn)口替代這個(gè)任務(wù)，也就是說(shuō)我們認為沒(méi)有一張有效的證，有一張在北京，很可惜它的策略，包括企業(yè)家的運營(yíng)能力比較差，我們認為它不能擔負這個(gè)重任，所以我們認為這里還有很多機會(huì )。

 

　　耳鼻喉

 

　　這也是本人非?？春玫念I(lǐng)域，里面無(wú)論是介入、重建，包括現在新的生物學(xué)技術(shù)平臺在里面都可以用，或者是生物材料，所以它還在不斷的發(fā)展，不斷的在發(fā)展。很難說(shuō)現在的市場(chǎng)有多大，因為它增速太快了，而且耳鼻喉的醫生專(zhuān)業(yè)度越來(lái)越高，我們也很看好這一點(diǎn)。

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)